媒體報(bào)道
9月份市場畫風(fēng)突變，一邊是A股波動(dòng)率明顯極大，上證指數(shù)更是出現(xiàn)130多點(diǎn)的下挫，創(chuàng)業(yè)板指振幅也超過10%；另一邊是極端的結(jié)構(gòu)性行情變化了，前期浮盈較多的科技、醫(yī)藥、消費(fèi)、農(nóng)業(yè)等高估值板塊面臨一定回調(diào)壓力，而煤炭、鋼鐵等周期板塊、金融、地產(chǎn)等低估值板塊出現(xiàn)異動(dòng)。
在這一不確定的市場環(huán)境下，究竟A股是否迎來變盤的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)？應(yīng)該如何調(diào)倉換股？后續(xù)哪些領(lǐng)域更有機(jī)遇？風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在何方？美股震蕩對A股影響多大？中國基金報(bào)因此采訪了七位公私募投資大咖，分別是：
中歐基金投資研究部成長組投資總監(jiān)周應(yīng)波、銀華基金董事總經(jīng)理兼主動(dòng)股票投委會(huì)副主任兼銀華中小盤基金經(jīng)理李曉星、安信基金總經(jīng)理助理兼研究總監(jiān)陳一峰、泓德基金投研總監(jiān)王克玉、聚鳴投資總經(jīng)理劉曉龍、遠(yuǎn)策投資總經(jīng)理張益馳、趣時(shí)資產(chǎn)總經(jīng)理兼投資總監(jiān)章秀奇，這七位大佬共同解讀市場。
這些人士對A股中長期機(jī)遇都充滿信心，而短期市場調(diào)整是正常的，未來市場可能進(jìn)入“溫和”的結(jié)構(gòu)性行情。
中歐基金投資研究部成長組投資總監(jiān)周應(yīng)波：今年行情更傾向于看作是十年科技牛市的預(yù)演。前期市場對部分公司的判斷出現(xiàn)了不理性的情況，再加上主板的消費(fèi)、醫(yī)藥等行業(yè)股票估值較高，市場在這個(gè)位置出現(xiàn)震蕩很正常。上證指數(shù)會(huì)逐漸回到比較合理的估值水平，暫時(shí)規(guī)避兩類公司：一是交易上特別熱鬧和擁擠的龍頭公司，二是科技領(lǐng)域給了異常高估值水平的股票。
銀華基金董事總經(jīng)理、主動(dòng)股票投委會(huì)副主任、銀華中小盤基金經(jīng)理李曉星：四季度維持之前看好的方向，消費(fèi)方面集中在可選和醫(yī)藥，體現(xiàn)的是人民群眾對于美好生活的追求。科技方面看好的是新能源和5G終端應(yīng)用，新能源是平價(jià)周期來臨和滲透率提升的階段來臨，5G終端是換機(jī)周期的啟動(dòng)，5G應(yīng)用是數(shù)字化生活時(shí)代來臨。
安信基金總經(jīng)理助理兼研究總監(jiān)陳一峰：全局看市場的估值是比較正常的，但是從內(nèi)部的結(jié)構(gòu)上來講比較復(fù)雜。不僅是簡簡單單說大股票對于小股票，或者是成長對于價(jià)值，或者是某個(gè)行業(yè)對于其他行業(yè)。現(xiàn)在還是進(jìn)入了一個(gè)比較細(xì)膩的選股過程，估值當(dāng)下肯定還是可為的市場。如果從產(chǎn)業(yè)分析的角度來講，未來5-10年中國的產(chǎn)業(yè)發(fā)展環(huán)境還是不錯(cuò)的，大家不要用一個(gè)泡沫化心態(tài)去應(yīng)對它，就會(huì)覺得當(dāng)下真的不錯(cuò)。
泓德基金投研總監(jiān)王克玉：組合結(jié)構(gòu)主要會(huì)集中在新興產(chǎn)業(yè)（新能源、電子制造、信息化）、長期內(nèi)需產(chǎn)業(yè) （醫(yī)藥、消費(fèi)）和傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)（金融、化工、地產(chǎn)）中的優(yōu)秀公司，目前第一類和第二類資產(chǎn)行業(yè)整體估值水平偏高，我們會(huì)對其中的投資標(biāo)的進(jìn)行精選，而第三類資產(chǎn)在未來半年隱含的收益率更高。長期來看，主要還是在中國最具備產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢的領(lǐng)域中投資，目前非常關(guān)注新能源和TMT這兩個(gè)方向上的機(jī)會(huì)。
聚鳴投資總經(jīng)理劉曉龍：在宏觀經(jīng)濟(jì)相對較好的基礎(chǔ)上，貨幣政策和財(cái)政刺激政策有所收斂，這也是近期市場出現(xiàn)調(diào)整的核心因素。但整個(gè)流動(dòng)性的總閘門是美國，美國不收流動(dòng)性，整體流動(dòng)性不可能很緊，所以流動(dòng)性邊際收緊的變化接近尾聲，可能會(huì)形成新的平衡。在前期高估值板塊下跌修復(fù)之后，市場整體的風(fēng)險(xiǎn)情緒有所釋放。隨著時(shí)間推移，順周期板塊的公司逐漸兌現(xiàn)業(yè)績，市場會(huì)去跟隨新的增長機(jī)會(huì)，逐漸形成結(jié)構(gòu)性的行情。從一個(gè)比較熱的市場過渡到一個(gè)結(jié)構(gòu)性的溫和市場，這個(gè)概率是比較高的。
遠(yuǎn)策投資總經(jīng)理張益馳：中美博弈、美國大選、疫情等因素仍然會(huì)是市場關(guān)注的熱點(diǎn)問題，這些因素的變化可能會(huì)帶來一些市場擾動(dòng)，但隨著投資者對這些因素的認(rèn)知積累，市場對這些因素的韌性已經(jīng)增強(qiáng)，帶來系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的可能性并不大。從市場運(yùn)行的潛在影響因素來看，需要關(guān)注利率水平是否出現(xiàn)一些變化，帶來對市場資金的沖擊風(fēng)險(xiǎn)。
趣時(shí)資產(chǎn)總經(jīng)理兼投資總監(jiān)章秀奇：下半年影響市場的核心因素可能是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的力度和政策收緊的速度之間的權(quán)衡，當(dāng)然中美博弈、新冠疫情仍然是重要的擾動(dòng)因素，只是這些因素可能上半年已經(jīng)被市場充分演繹和消化了。我們認(rèn)為美股或?qū)⒊蔀橄掳肽旯墒羞\(yùn)行的潛在風(fēng)險(xiǎn)，在資本市場開放的大背景下，美股對于A股的影響也在逐步加深。
看好A股長期機(jī)遇 或進(jìn)入“溫和”結(jié)構(gòu)性行情
中國基金報(bào)記者：市場普遍認(rèn)為A股估值仍將較長時(shí)間維持在較高水平，您如何看待當(dāng)前整體的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境？目前的貨幣政策、財(cái)政政策、疫情、海外市場等綜合影響下，A股后市整體投資機(jī)會(huì)如何？
周應(yīng)波：這波A股市場下跌的原因，跟美股差不多，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，利率回升，流動(dòng)性邊際緊縮。今年上市公司利潤增長是負(fù)的，股價(jià)上漲主要來自估值的提升。當(dāng)中國和海外的經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇，全球央行放水放緩，另外，市場一旦交易結(jié)構(gòu)有點(diǎn)擁擠，市場就會(huì)出現(xiàn)短期的震蕩和調(diào)整。
今年的市場行情，我們更傾向于看作是十年科技牛市的預(yù)演。去年到今年一批科技公司表現(xiàn)較好，但前期市場對部分公司的判斷出現(xiàn)了不理性的情況，再加上主板的消費(fèi)、醫(yī)藥等行業(yè)股票估值較高，市場在這個(gè)位置出現(xiàn)震蕩很正常。上證指數(shù)會(huì)逐漸回到比較合理的估值水平，創(chuàng)業(yè)板波動(dòng)放大也是合理的，市場要把過去兩年積累的高估值問題消化了。但要暫時(shí)規(guī)避兩類公司：一是交易上特別熱鬧和擁擠的龍頭公司，二是科技領(lǐng)域給了異常高估值水平的股票。
李曉星：目前整體的宏觀環(huán)境平穩(wěn)，預(yù)計(jì)國內(nèi)的經(jīng)濟(jì)處于溫和復(fù)蘇的通道中，隨著疫苗的出現(xiàn)，判斷海外疫情將逐步消散，海外經(jīng)濟(jì)也將處于一個(gè)見底回升的態(tài)勢中。由于失業(yè)率的修復(fù)將比較緩慢，我們判斷全球的流動(dòng)性不會(huì)過早的收縮，會(huì)維持比較寬裕的水平。在目前這個(gè)時(shí)點(diǎn)，大部分優(yōu)質(zhì)股票的基本面風(fēng)險(xiǎn)不大，唯一的風(fēng)險(xiǎn)是漲的多估值貴，經(jīng)過前期的調(diào)整，看好A股后市的結(jié)構(gòu)性投資機(jī)會(huì)。
陳一峰:如果不出現(xiàn)反復(fù)，疫情對中國經(jīng)濟(jì)的影響在逐漸褪去。財(cái)政政策、貨幣政策整體上比較溫和。房住不炒，但大力鼓勵(lì)創(chuàng)新。參考無風(fēng)險(xiǎn)利率、從中長期的視角來看，當(dāng)前國內(nèi)市場上是可為的，有一些優(yōu)秀的股票值得去投資，當(dāng)然這需要經(jīng)過仔細(xì)的甄選。
王克玉：目前A股市場整體進(jìn)入了一個(gè)比較良性的階段，2019 年以來監(jiān)管部門和整個(gè)市場主體一直在重新梳理資本市場的定位，大家也都看到整個(gè)市場向著比較市場化的監(jiān)管方向在發(fā)展。展望下半年到明年，我們認(rèn)為市場還是會(huì)保持在活躍的流動(dòng)性支持非常好的狀態(tài)，這和我們資本市場不斷快速發(fā)展壯大有直接關(guān)聯(lián)。在這個(gè)過程中，疊加今年下半年，我們看到企業(yè)盈利快速恢復(fù)至增長階段，所以我們對未來市場的總體判斷相對樂觀。
劉曉龍:當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，我們從國內(nèi)看，處于一個(gè)疫情后持續(xù)恢復(fù)的狀態(tài)，尤其是大制造業(yè)的恢復(fù)超出市場預(yù)期。最主要的原因是疫情下由于國內(nèi)疫情管控得力，所以產(chǎn)業(yè)鏈迅速恢復(fù)正常，全球其他國家的產(chǎn)能是不是受到疫情的干擾，這種狀態(tài)下，我國制造業(yè)企業(yè)的份額得到有效提升，所以這幾個(gè)月來看很多公司尤其是出口型的公司需求非常好。消費(fèi)端，雖然還沒有能夠?qū)崿F(xiàn)正增長，但是已經(jīng)基本恢復(fù)正常。從目前看展望3-4個(gè)季度，國內(nèi)的宏觀基本面情況是向上的。
在宏觀經(jīng)濟(jì)相對較好的基礎(chǔ)上，我們看到貨幣政策和財(cái)政刺激政策有所收斂，這也是近期市場出現(xiàn)調(diào)整的核心因素。但是我們看到整個(gè)流動(dòng)性的總閘門是美國，美國不收流動(dòng)性，整體流動(dòng)性不可能很緊，所以我認(rèn)為流動(dòng)性邊際收緊的變化接近尾聲，可能會(huì)形成新的平衡。在前期高估值板塊下跌修復(fù)之后，市場整體的風(fēng)險(xiǎn)情緒有所釋放。隨著時(shí)間推移，順周期板塊的公司逐漸兌現(xiàn)業(yè)績，市場會(huì)去跟隨新的增長機(jī)會(huì)，逐漸形成結(jié)構(gòu)性的行情。從一個(gè)比較熱的市場過渡到一個(gè)結(jié)構(gòu)性的溫和市場，這個(gè)概率是比較高的。
張益馳:宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境來看，正處于從疫情沖擊下逐漸恢復(fù)的過程中，但全球各地的疫情狀態(tài)還有所不同，在仍然缺乏疫苗或特效藥的情況下，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)完全修復(fù)到疫情前還需要比較長的時(shí)間。全球主要經(jīng)濟(jì)體的貨幣和財(cái)政政策在疫情后明顯加大了力度，在疫情問題得可以明確解決之前，支持經(jīng)濟(jì)仍然會(huì)是各國貨幣政策的首要目標(biāo)。相比其他各國，中國仍然保持了正常化的利率水平，前期疫情防控效果良好，經(jīng)濟(jì)增長呈現(xiàn)相對優(yōu)勢。股票資產(chǎn)相對樓市等其他大類資產(chǎn)的吸引力上升，累積的賺錢效應(yīng)推動(dòng)居民資金流入A股市場，海外資金在全球疫情、經(jīng)濟(jì)、市場的橫向比較下也持續(xù)流入A股。經(jīng)濟(jì)逐漸修復(fù)、貨幣政策環(huán)境仍然友好、資金配置的吸引力上升，這些因素的組合對A股市場總體有利，會(huì)持續(xù)支持A股后市的整體投資機(jī)會(huì)。
章秀奇:全球經(jīng)濟(jì)處于疫情后期復(fù)蘇態(tài)勢，政策環(huán)境仍然友好，但邊際沒有更寬松的可能，甚至不少國家已經(jīng)開始收緊貨幣，比如中國過去幾個(gè)月，債券市場和貨幣市場利率上行，就反應(yīng)了這一情況。對于A股后市，中長期來看，我們繼續(xù)看好，主要是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和居民資產(chǎn)配置的需求旺盛。在“房住不炒”的背景下，中國居民資產(chǎn)負(fù)債表面臨歷史性調(diào)整機(jī)遇，占比約70%的房地產(chǎn)配置比例已經(jīng)趨于見頂，發(fā)展資本市場大勢所趨，居民配置權(quán)益資產(chǎn)的比例也有大幅的提升空間。
風(fēng)險(xiǎn)是漲出來的 短期追求低估值風(fēng)格或延續(xù)
中國基金報(bào)記者：從板塊間的走勢看，9月份以來醫(yī)藥、消費(fèi)等高估值行業(yè)出現(xiàn)疲軟和波動(dòng)加大走勢，低估值金融、地產(chǎn)、周期股又出現(xiàn)階段性異動(dòng)，您如何判斷結(jié)構(gòu)性行情的方向選擇？
周應(yīng)波：今年市場根據(jù)經(jīng)濟(jì)中長期下臺(tái)階和企業(yè)競爭力角度，選出科技、醫(yī)藥、消費(fèi)三大賽道，并在一段時(shí)間內(nèi)將行情演繹得比較極致，但是大家把有些長期因素短期化考慮了，給了長期的前景較高的估值，所以市場出現(xiàn)了調(diào)整。同時(shí)，宏觀經(jīng)濟(jì)因?yàn)橐咔槌霈F(xiàn)了較低的基數(shù)，目前經(jīng)濟(jì)是弱復(fù)蘇，未來總是要起來的。所以，市場風(fēng)格的鐘擺現(xiàn)在擺向了銀行、地產(chǎn)這邊，他們在估值上有優(yōu)勢，而科技、醫(yī)藥、消費(fèi)那邊交易太擁擠了。
但是從長期看科技、醫(yī)藥、消費(fèi)三大賽道沒有問題，未來我們還是在這里面選股。同時(shí)，化工、建材、家電等行業(yè)里面也有好公司，他們之前只是被貼上了風(fēng)格化的標(biāo)簽，一段時(shí)間被市場冷落了，但這段時(shí)間他們的配置價(jià)值比較突出。
李曉星：消費(fèi)醫(yī)藥的基本面風(fēng)險(xiǎn)不大，未來幾個(gè)季度的業(yè)績會(huì)維持一個(gè)不錯(cuò)的增長，近期的調(diào)整是一個(gè)加倉的時(shí)機(jī)。對于周期股，地產(chǎn)大周期已經(jīng)見頂，從投資習(xí)慣上講，大周期見頂?shù)男袠I(yè)很難出長期的牛股。
陳一峰:當(dāng)下指數(shù)整體估值不算高，但是行業(yè)間的估值及估值分位數(shù)的分化較大，醫(yī)藥、食品飲料、科技類行業(yè)的部分公司估值基本處于歷史前20%分位，而金融、地產(chǎn)、采掘、建筑等傳統(tǒng)周期類等行業(yè)公司上半年市場表現(xiàn)一般，估值基本處于歷史后20%的分位。雖然籠統(tǒng)來講前者商業(yè)模式和長期成長空間相對優(yōu)于后者，但短期如此明顯的市場表現(xiàn)差異和估值差距值得思考。
風(fēng)險(xiǎn)是漲出來的，機(jī)會(huì)是跌出來的，我們不斷在不同股票之間比較他們的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬比，以尋找長期來看低估的投資機(jī)會(huì)。
王克玉：目前市場結(jié)構(gòu)上的分化非常顯著，長期增長確定的公司在低利率環(huán)境下的估值不斷抬升，這提高了我們投資的難度，更需要我們提高對公司選擇的標(biāo)準(zhǔn)，對企業(yè)的競爭壁壘和長期競 爭優(yōu)勢的提升需要有更高的要求，來應(yīng)對高估值隱含的投資風(fēng)險(xiǎn)。
另外，還有眾多公司的估值仍然處于其歷史底部，但是由于上半年的疫情等因素對其前期的經(jīng)營造成很大的影響，疊加投資者的選擇造成其近一年來市場表現(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后市場。
上半年，中國經(jīng)濟(jì)也受到了非常大的影響，但是不管是短期需求還是供給沖擊，金融、地產(chǎn)、化工、汽車這些估值安全邊際高的傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的龍頭企業(yè)，他們的調(diào)整能力和適應(yīng)變化的能力非常強(qiáng)，在面對需求變化的情況下，他們從五月份開始不斷追趕，二季度業(yè)務(wù)有明顯的好轉(zhuǎn)。經(jīng)過行業(yè)整合后，我們對接下來的業(yè)績判斷相當(dāng)正面和樂觀，同時(shí)認(rèn)為它們應(yīng)該成為未來市場的主流。
劉曉龍:隨著流動(dòng)性邊際變化和風(fēng)險(xiǎn)偏好的下降，往后的機(jī)會(huì)更多是要基于基本面業(yè)績的反轉(zhuǎn)或提升的機(jī)會(huì)，在低估值、順周期的行業(yè)、軍工、制造業(yè)，甚至是回調(diào)較深的醫(yī)藥和科技板塊，具體到細(xì)分行業(yè)也存在具備業(yè)績支撐和景氣度高的優(yōu)秀個(gè)股機(jī)會(huì)。所以我們覺得更多的是偏個(gè)股、自下而上的機(jī)會(huì)。
張益馳:在A股市場整體投資機(jī)會(huì)上升的背景下，各板塊的投資機(jī)會(huì)是增加的，體現(xiàn)為不同板塊在不同時(shí)間段上的行情表現(xiàn)，這也與資金流入的節(jié)奏與分布結(jié)構(gòu)有關(guān)。我們認(rèn)為未來市場的結(jié)構(gòu)性特征會(huì)更加均衡，上半年主要偏成長股的機(jī)會(huì)，下半年成長和順周期價(jià)值股的機(jī)會(huì)更加均衡。在結(jié)構(gòu)性特征更加均衡的同時(shí)，對個(gè)股定價(jià)的要求也更高，優(yōu)質(zhì)成長公司才是對抗短期市場結(jié)構(gòu)波動(dòng)、獲取長期收益的核心資產(chǎn)。
章秀奇:前期因?yàn)獒t(yī)藥、消費(fèi)等成長比較確定的行業(yè)，漲幅偏大，估值偏高，高位出現(xiàn)波動(dòng)，屬于正常調(diào)整，此時(shí)，避險(xiǎn)資金等流入低估值板塊，我們認(rèn)為這是市場自發(fā)的估值調(diào)整過程，未來一段時(shí)間，這種趨勢或?qū)⒀永m(xù)，我們無法判斷它持續(xù)的時(shí)間或者幅度，也不認(rèn)為是一個(gè)長期趨勢的改變。當(dāng)估值差異調(diào)整到一定水平，我們認(rèn)為原先的醫(yī)藥、消費(fèi)等高估值行業(yè)可能又會(huì)有機(jī)會(huì)。
部分增配順周期價(jià)值股、軍工股等
中國基金報(bào)記者：近期滬指在3200-3400點(diǎn)寬幅震蕩，板塊間走勢分化，不少機(jī)構(gòu)調(diào)倉換股忙。您是否進(jìn)行了或?qū)⒁_展倉位優(yōu)化和板塊間的調(diào)整？在板塊間的結(jié)構(gòu)調(diào)整方面，是如何操作的？
周應(yīng)波：我們的理念是長期來看是要以合理的價(jià)格買好的公司。因此，目前我們在配置風(fēng)格上比較均衡，適當(dāng)貴一點(diǎn)的公司和低估值的公司都會(huì)有，龍頭股和中盤股會(huì)做平衡，用搭配的方式來投資，但要暫時(shí)規(guī)避兩類公司：一是特別熱鬧的公司，比如漂亮50，二是科創(chuàng)板給了異常估值水平的股票。
李曉星：我們繼續(xù)看好消費(fèi)和科技板塊。消費(fèi)方面看好可選消費(fèi)和醫(yī)藥，科技方面看好新能源和5G終端和應(yīng)用。
陳一峰:我們并不從風(fēng)格預(yù)判出發(fā)來進(jìn)行股票結(jié)構(gòu)的調(diào)整，但是股票的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬比的互相比較是一個(gè)一直在進(jìn)行的過程。當(dāng)下籠統(tǒng)地來看，狹義的價(jià)值股和成長股中都有比較貴的標(biāo)的，也都有性價(jià)比比較好的標(biāo)的，因此我們的重點(diǎn)還是放在自下而上精選股票上，結(jié)構(gòu)肯定也是動(dòng)態(tài)變化。
劉曉龍:我們在倉位上不太短期擇時(shí)，除非有控制組合凈值產(chǎn)品回撤的需求。我們今年在科技和醫(yī)藥板塊上已經(jīng)有一定獲利，這次調(diào)整也主要是估值高的板塊集中回調(diào)。考慮到風(fēng)險(xiǎn)收益比，我們當(dāng)下看到一些順周期行的需求端和國內(nèi)制造企業(yè)的景氣度不錯(cuò)，軍工行業(yè)也由于外部環(huán)境的變化，正在進(jìn)入一個(gè)長周期的景氣周期，周期估計(jì)5-10年，這是一個(gè)新的有變化的行業(yè)。這些積極因素是客觀存在的，是我們有信心堅(jiān)定布局的原因。行業(yè)上，我們有意在往順周期的機(jī)械、汽車零部件以及化工行業(yè)切換，并在逐步增加軍工行業(yè)的研究和配置。
張益馳:遠(yuǎn)策一直是均衡型的投資風(fēng)格，對組合結(jié)構(gòu)的均衡性比較重視，因此對組合的結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化是一個(gè)持續(xù)的過程。基于我們對市場的認(rèn)識，板塊間的結(jié)構(gòu)更加均衡，組合相比于上半年增加了對部分順周期價(jià)值股的配置。而倉位調(diào)整主要基于對市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的判斷，雖然市場自7月下旬以來進(jìn)入振蕩，但并沒有明顯的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)，主要還是資金的短期節(jié)奏與結(jié)構(gòu)問題。
章秀奇:我們會(huì)根據(jù)各行業(yè)板塊的基本面和估值等情況，進(jìn)行行業(yè)的比較和優(yōu)選，近期，我們的行業(yè)配置有一定幅度的變化，但總體還是穩(wěn)定的。
未來優(yōu)質(zhì)公司存“長期溢價(jià)”“二八分化”會(huì)成為常態(tài)
中國基金報(bào)記者：在股市變盤的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，實(shí)施注冊制改革后的創(chuàng)業(yè)板成交量快速放大，監(jiān)管層也強(qiáng)化對“炒小炒差”的打擊，您認(rèn)為這種新現(xiàn)象對市場長期來看有何影響？
周應(yīng)波：前幾年創(chuàng)業(yè)板出現(xiàn)并購重組的行情，但后來出現(xiàn)問題，需要闖關(guān)；2019到2020年創(chuàng)業(yè)板注冊制闖關(guān)是另外一關(guān)，市場需要適應(yīng)新的漲跌幅。從全球成熟市場經(jīng)驗(yàn)來看，我們的改革方向是好的。沿著這條正確的路走下去，中間出現(xiàn)一些問題是正常的。市場在曲折中前進(jìn)，中國股市具備長期慢牛的基礎(chǔ)。
李曉星：我們認(rèn)為去劣存優(yōu)是一個(gè)好的趨勢，未來優(yōu)質(zhì)公司會(huì)存在長期的估值溢價(jià)。
陳一峰:交易所打擊“炒小炒差”，對堅(jiān)持精選個(gè)股、堅(jiān)持價(jià)值投資的投資者而言是好事，有利于資本市場長期健康發(fā)展。對于股市而言，題材和資金博弈帶來的紙面財(cái)富，在長期來看也是一種“熵”——貢獻(xiàn)了市場熱度，貢獻(xiàn)了稅費(fèi)，卻減少了價(jià)值。短期的市場漲跌是隨機(jī)事件，而長期的股價(jià)上漲一定是公司業(yè)績持續(xù)增長帶來的。
王克玉：在創(chuàng)業(yè)板注冊制改革后，市場的交易制度也隨之發(fā)生變化。整體來看，注冊制將更為強(qiáng)調(diào)資本市場的市場化方向，未來市場的定價(jià)效率和功能都會(huì)得到更好發(fā)揮。
從短期來看，在注冊制改革初期，部分股票的股價(jià)波動(dòng)加大，短期博弈和投機(jī)一度再現(xiàn)市場；但從中長期趨勢看，部分投資者投機(jī)行為導(dǎo)致的短期暴漲暴跌，可能讓部分投資者在短期博弈中會(huì)付出代價(jià)，但市場化的機(jī)制和監(jiān)管的優(yōu)化將讓股市更好發(fā)揮定價(jià)機(jī)制，注冊制改革的政策目標(biāo)也將因此而更快實(shí)現(xiàn)。
劉曉龍:創(chuàng)業(yè)板放開交易漲跌幅到20%，想對于科創(chuàng)版來說，由于參與主體更多，所以吸引力短期增強(qiáng)。但是由于持續(xù)不斷的新股發(fā)行，股市最終走向二八現(xiàn)象不可避免，少數(shù)持續(xù)增長的優(yōu)秀公司的持續(xù)增長對應(yīng)多數(shù)平庸公司的股價(jià)默默無聞，就像今天的美股。所以監(jiān)管與否只是影響短期，長期的走向一定是二八分化。
張益馳:創(chuàng)業(yè)板成交量的快速放大主要是部分資金的短期行為，相信隨著市場逐漸恢復(fù)理性，這種短期現(xiàn)象會(huì)得到改變。注冊制改革是有利于市場長期運(yùn)行的重要制度建設(shè)，有助于疏通市場的供需機(jī)制，促進(jìn)投資者對公司內(nèi)在價(jià)值和定價(jià)能力的重視，這一過程中，專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者的投研優(yōu)勢也會(huì)更加明顯。
章秀奇:以往，A股市場同漲齊跌，表現(xiàn)趨同。而注冊制之后，由于股票籌碼的稀缺性下降，所以，市場很難再給予很多公司過高的估值，這應(yīng)該就是為什么美股10年牛市，不少傳統(tǒng)行業(yè)經(jīng)營不善的普通公司甚至是龍頭公司股價(jià)都是下跌的，GE（通用電氣）的股價(jià)甚至跌到08年金融危機(jī)的水平，所以，以往那種牛市雞犬升天的盛況可能會(huì)逐步消失，優(yōu)勝劣汰，A股將逐步走向成熟。近期創(chuàng)業(yè)板出現(xiàn)的“炒小炒差”的現(xiàn)象我認(rèn)為只是短期現(xiàn)象，伴隨退市制度的完善和監(jiān)管的加強(qiáng)，這種異相應(yīng)該難以持續(xù)。
四季度均衡布局 短期順周期價(jià)值股更優(yōu)
中國基金報(bào)記者：展望后市，您對三、四季度投資布局的總體規(guī)劃和脈絡(luò)是怎樣的？您認(rèn)為市場哪些板塊和行業(yè)的投資機(jī)會(huì)比較突出？摘要分析下您看好板塊的投資邏輯。
周應(yīng)波：四季度在投資上布局相對來說平衡一些，還是堅(jiān)持研究挖掘合理估值的好公司。主要有兩個(gè)方面：一是有些行業(yè)需求快速爆發(fā)、能夠消化估值，比如云計(jì)算、新能源汽車、部分互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)；二是傳統(tǒng)行業(yè)有些公司受益于自身的改造、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，比如汽車、家電、化工、建材等，中長期看好在行業(yè)內(nèi)有鮮明優(yōu)勢的公司。
李曉星：現(xiàn)在三季度已經(jīng)基本過去了，對于四季度我們會(huì)維持之前看好的方向，消費(fèi)方面集中在可選和醫(yī)藥，體現(xiàn)的是人民群眾對于美好生活的追求。科技方面看好的是新能源和5G終端應(yīng)用，新能源是平價(jià)周期來臨和滲透率提升的階段來臨，5G終端是換機(jī)周期的啟動(dòng)，5G應(yīng)用是數(shù)字化生活時(shí)代來臨。
陳一峰:行業(yè)和板塊機(jī)會(huì)方面，目前相對看好的公司在家電、醫(yī)藥、食品飲料、地產(chǎn)等細(xì)分領(lǐng)域。
當(dāng)下如果從全局角度上來講，市場的估值是比較正常的，但是從內(nèi)部的結(jié)構(gòu)上來講比較復(fù)雜。不僅是簡簡單單說大股票對于小股票，或者是成長對于價(jià)值，或者是某個(gè)行業(yè)對于其他行業(yè)。
現(xiàn)在還是進(jìn)入了一個(gè)比較細(xì)膩的選股過程，估值當(dāng)下肯定還是可為的市場。極小部分行業(yè)里的部分公司，如果從時(shí)間角度來看，可能確實(shí)高估了，我們算出來的隱含回報(bào)率已經(jīng)不是很明顯了，是未來5年可能橫盤的公司。但是也有一些公司，它的價(jià)值還沒有被發(fā)掘。
選股的維度上還是大有可為的，二季度整體經(jīng)濟(jì)已經(jīng)有比較好的恢復(fù)。雖然我們并不能預(yù)期一個(gè)過度良好的產(chǎn)業(yè)環(huán)境，但如果從產(chǎn)業(yè)分析的角度來講，未來5-10年中國的產(chǎn)業(yè)發(fā)展環(huán)境還是不錯(cuò)的，大家不要用一個(gè)泡沫化心態(tài)去應(yīng)對它，就會(huì)覺得當(dāng)下真的不錯(cuò)。
關(guān)于行業(yè)和板塊的投資機(jī)會(huì)，我們提醒大家注意優(yōu)秀企業(yè)超越行業(yè)的崛起。過去5年，中國72個(gè)產(chǎn)業(yè)部門，如果看它C4的集中度，從百分之二十幾提高到了百分之三十幾。但是如果我們跟歐洲、日本、美國它們C4平均70%的集中度來看，是差異很大的。
優(yōu)秀的企業(yè)無論在產(chǎn)業(yè)上、市場占有率、利潤率等方面，都會(huì)有非常明顯的表現(xiàn)。從財(cái)務(wù)角度上來講，如果把一個(gè)行業(yè)里面的公司分成最優(yōu)秀的公司、二流的公司、其他蕓蕓眾生這三類，從10年的角度來看，這三者的差異可能非常大。前兩者跟第三者的差異，歷史上大家感受可能會(huì)比較深。如果從一個(gè)長期角度來講，第一類和第二類的差異，未來可能會(huì)比大家想象的要大一些。結(jié)合這兩點(diǎn)，優(yōu)秀公司可能更值得重視，跟隨其一起成長是非常重要的一件事情。
王克玉：我們的組合結(jié)構(gòu)主要會(huì)集中在新興產(chǎn)業(yè)（新能源、電子制造、信息化）、長期內(nèi)需產(chǎn)業(yè) （醫(yī)藥、消費(fèi)）和傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)（金融、化工、地產(chǎn)）中的優(yōu)秀公司，目前第一類和第二類資產(chǎn)行業(yè)整體估值水平偏高，我們會(huì)對其中的投資標(biāo)的進(jìn)行精選，而第三類資產(chǎn)在未來半年隱含的收益率更高。
長期來看，我們主要還是在中國最具備產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢的領(lǐng)域中投資，目前非常關(guān)注新能源和TMT 這兩個(gè)方向上的機(jī)會(huì)。當(dāng)然經(jīng)過過去一個(gè)階段的上漲，這個(gè)板塊的估值整體也處于比較高的水平，在這種情況下我們對投資標(biāo)的也提出了更高的要求，一是業(yè)務(wù)發(fā)展的持續(xù)性，二是這些公司能否引領(lǐng)行業(yè)發(fā)展，抵御波動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)的能力是否特別強(qiáng)。當(dāng)下市場進(jìn)入了波動(dòng)狀態(tài)，我們相信在這個(gè)波動(dòng)過程中，應(yīng)該會(huì)有更好的投資機(jī)會(huì)。
劉曉龍:慮到風(fēng)險(xiǎn)收益比，我們當(dāng)下看到一些順周期行的需求端和國內(nèi)制造企業(yè)的景氣度不錯(cuò)，軍工行業(yè)也由于外部環(huán)境的變化，正在進(jìn)入一個(gè)長周期的景氣周期，周期估計(jì)5-10年，這是一個(gè)新的有變化的行業(yè)。這些積極因素是客觀存在的，是我們有信心堅(jiān)定布局的原因。行業(yè)上，我們有意在往順周期的機(jī)械、汽車零部件以及化工行業(yè)切換，并在逐步增加軍工行業(yè)的研究和配置。
張益馳:A股仍然處于比較有利的投資階段，雖然經(jīng)歷了7月的資金短期集中流入后出現(xiàn)一段調(diào)整整固期，但居民財(cái)富持續(xù)轉(zhuǎn)入的趨勢沒有變，基本面上經(jīng)濟(jì)修復(fù)的方向沒有變，貨幣政策偏友好的環(huán)境沒有變。投資布局上需要堅(jiān)持A股機(jī)遇期的判斷，并更加注重結(jié)構(gòu)上的均衡。我們認(rèn)為成長領(lǐng)域的醫(yī)藥、消費(fèi)、科技股以及傳統(tǒng)順周期價(jià)值股領(lǐng)域的建材、化工等領(lǐng)域投資機(jī)會(huì)突出。醫(yī)藥板塊細(xì)分領(lǐng)域較多，能貢獻(xiàn)豐富的長期成長機(jī)會(huì)，雖然疫情背景下一些子領(lǐng)域出現(xiàn)漲幅和波動(dòng)較大的現(xiàn)象，但在創(chuàng)新藥、醫(yī)療器械等細(xì)分領(lǐng)域仍然存在許多細(xì)分機(jī)會(huì)。消費(fèi)領(lǐng)域也在出現(xiàn)新的成長機(jī)會(huì)，隨著信息技術(shù)和物流技術(shù)的發(fā)展，新一代消費(fèi)者成長起來，部分國產(chǎn)品牌有望獲得快速成長的機(jī)遇，為其服務(wù)的物流、信息技術(shù)公司也有望受益。
貨幣政策是影響市場重要因素 關(guān)注國際關(guān)系等潛在風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)
中國基金報(bào)記者：進(jìn)入三季度以來，市場關(guān)心較多的中美博弈、美國大選、疫情影響、貨幣政策轉(zhuǎn)向、注冊制改革等諸多因素，展望下半年，您預(yù)計(jì)下半年會(huì)有哪些核心因素影響市場波動(dòng)和走向？哪些因素可能會(huì)成為下半年股市運(yùn)行的潛在風(fēng)險(xiǎn)？
周應(yīng)波：目前來看政策方面對市場還是很支持，或不會(huì)出現(xiàn)大的風(fēng)險(xiǎn)。我們稍微有點(diǎn)擔(dān)心的是通脹，因?yàn)樵谌虻囊咔橛绊懴拢壳敖?jīng)濟(jì)復(fù)蘇的是中國、歐洲、美國，但印度、巴西等第三世界國家尚未復(fù)蘇，他們是全世界原材料提供者，由此造成供需不平衡，容易出現(xiàn)通脹的條件。但過去二十多年持續(xù)低通脹，背后有很多例如新技術(shù)等因素，目前依然沒必要太前瞻去做大通脹的預(yù)判。
李曉星：我們認(rèn)為中美博弈和疫情影響市場已經(jīng)相對免疫，美國大選結(jié)果帶來的影響需要等到年底再進(jìn)行評估，注冊制改革對于市場的影響不大。相對來說，如果貨幣政策轉(zhuǎn)向，對股市的影響可能會(huì)大一些。
陳一峰:關(guān)于美股會(huì)不會(huì)調(diào)整、全球利率水平會(huì)不會(huì)上升這些問題，我覺得真正的風(fēng)險(xiǎn)可見范圍并不算太大。目前仍有不少公司未來預(yù)期的估值還是可以的，在我們的認(rèn)知范圍中不是一個(gè)明顯的風(fēng)險(xiǎn)狀態(tài)。而從價(jià)值投資的思維出發(fā),股票市場的最大風(fēng)險(xiǎn)是股價(jià)過度上漲,風(fēng)險(xiǎn)都是漲出來的,機(jī)會(huì)都是跌出來的。
王克玉：市場的風(fēng)險(xiǎn)主要在于外部環(huán)境的變化可能對市場造成影響，特別是在目前交易比較活躍、階段性有杠桿資金進(jìn)入市場的狀況下。在面對波動(dòng)時(shí)我們更需要發(fā)揮長期投資者的優(yōu)勢，在對市場長期趨勢有清晰判斷的情況下，有效利用市場波動(dòng)來改善組合收益。
劉曉龍：對于短期行情影響最大的一般都是流動(dòng)性的變化，我們主要觀察流動(dòng)性是否會(huì)超預(yù)期的收緊，這一點(diǎn)我們認(rèn)為概率較低，疫情之下的經(jīng)濟(jì)狀態(tài)以及國外的整體流動(dòng)性環(huán)境不支持國內(nèi)獨(dú)立收縮流動(dòng)性。
潛在的風(fēng)險(xiǎn)就是外部環(huán)境，中美之間目前事實(shí)處于冷戰(zhàn)狀態(tài)，我們觀察在印度，南海和臺(tái)灣，雙方都在試探對方底線，是否會(huì)在局部出現(xiàn)沖突，這對于市場整體會(huì)有很大的影響，因?yàn)檫@種情況在多數(shù)市場參與者心中還是認(rèn)為是不可能發(fā)生的，如果發(fā)生就屬于我們沒有應(yīng)對過的情況。其余中美經(jīng)濟(jì)博弈，疫情等都經(jīng)歷過，不屬于能夠帶來決定性變化的因素。
張益馳：中美博弈、美國大選、疫情等因素仍然會(huì)是市場關(guān)注的熱點(diǎn)問題，這些因素的變化可能會(huì)帶來一些市場擾動(dòng)，但隨著投資者對這些因素的認(rèn)知積累，市場對這些因素的韌性已經(jīng)增強(qiáng)，帶來系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的可能性并不大。從市場運(yùn)行的潛在影響因素來看，需要關(guān)注利率水平是否出現(xiàn)一些變化，帶來對市場資金的沖擊風(fēng)險(xiǎn)。
章秀奇：下半年影響市場的核心因素可能是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的力度和政策收緊的速度之間的權(quán)衡，當(dāng)然中美博弈、新冠疫情仍然是重要的擾動(dòng)因素，只是這些因素可能上半年已經(jīng)被市場充分演繹和消化了。我們認(rèn)為美股或?qū)⒊蔀橄掳肽旯墒羞\(yùn)行的潛在風(fēng)險(xiǎn)，在資本市場開放的大背景下，美股對于A股的影響也在逐步加深。
美股波動(dòng)對A股影響是短期的
中國基金報(bào)記者：從海外市場看，截至9月10日上午，A股對H股的溢價(jià)比例整體上是43.3%，在疫情后實(shí)施超級貨幣寬松的美股主流指數(shù)也紛紛報(bào)收歷史高點(diǎn)，并在9月出現(xiàn)大跌，您如何看待海外市場的變化？對A股走勢將有何影響？
周應(yīng)波：現(xiàn)在A股市場外資參與度越來越深，所以市場跟海外關(guān)聯(lián)度也高了，但還是有一定的獨(dú)立性。長期來看，A股的走勢的決定性因素還是中國經(jīng)濟(jì)的持續(xù)發(fā)展和改革。
李曉星：海外市場的下跌是對于前期過快上漲的一個(gè)修正，但我們認(rèn)為在海外流動(dòng)性轉(zhuǎn)向之前，海外股市上漲的趨勢不會(huì)變。目前隨著A股市場日益成熟，海外市場的波動(dòng)對于A股的影響將越來越小。
陳一峰:當(dāng)下這個(gè)狀態(tài)，美股重要的公司至少在中期角度來講還是比較健康的。我們對于美股重點(diǎn)公司的盈利預(yù)測還是保持開放的心態(tài)，拭目以待。映射到A股來講，如果它的波動(dòng)帶來港股和A股的波動(dòng)，常常會(huì)帶來非常好的時(shí)機(jī)。
至于對A股走勢的影響，我認(rèn)為最關(guān)鍵還是看自己企業(yè)，或者說，國家內(nèi)生的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)健性和當(dāng)下的估值水平。一是中國當(dāng)下的經(jīng)濟(jì)水平其實(shí)相對而言是非常好的，畢竟全球都在壓力下往負(fù)利率和零利率去靠攏，而國內(nèi)的財(cái)政政策和貨幣政策手段非常充裕。中國當(dāng)下的經(jīng)濟(jì)相比國外的經(jīng)濟(jì)潛力是要明顯好很多的。二是國內(nèi)的估值雖然分化較大，但整體確實(shí)尚算合理，有可選擇的空間。
王克玉：從AH股比較來看，在傳統(tǒng)行業(yè)公司中，A股比H股估值上更貴一點(diǎn)，這既有歷史的原因，也有近期港股表現(xiàn)欠佳的影響，導(dǎo)致AH股的溢價(jià)率短期有所放大。從中長期看，隨著國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的快速復(fù)蘇，此前表現(xiàn)低迷的金融板塊也會(huì)得到恢復(fù)，港股中上市的估值偏低的金融股值得關(guān)注，另外，港股中有很多國內(nèi)優(yōu)秀稀缺標(biāo)的上市，也具有配置價(jià)值。
美股市場近期波動(dòng)加大，對A股投資者情緒產(chǎn)生了短期影響。但影響A股投資價(jià)值和走向的核心，還是A股公司自身的基本面變化和資本市場的改革和優(yōu)化，這些內(nèi)部因素才是醞釀A股長期投資機(jī)會(huì)的主要變量。
劉曉龍:海外的股市的核心驅(qū)動(dòng)力就是流動(dòng)性泛濫，也是疫情之下發(fā)達(dá)國家的一致選擇。其實(shí)不止股市，美國8月二手房成交均價(jià)超過了30萬美元，達(dá)到歷史新高，也是流動(dòng)性泛濫的后果。由于疫情控制不利，美國本身的經(jīng)濟(jì)情況較差，所以這種上漲完全是估值擴(kuò)張，缺乏基本面的支持，在估值過高的情況下，出現(xiàn)回調(diào)也比較正常。對于A股這次起到了推波助瀾的作用，但是我們認(rèn)為A股的上漲核心驅(qū)動(dòng)力還是看我國自己的貨幣政策和經(jīng)濟(jì)基本面，短期同向，但中長期還是會(huì)按照自己的節(jié)奏發(fā)展，不需要過于關(guān)注。
張益馳：海外市場在疫情后主要是受到寬松貨幣政策的推動(dòng)，在創(chuàng)出新高后，對資金面的依賴性較大，因此資金上的擁擠交易也可能帶來大幅波動(dòng)調(diào)整。相比于短期資金擁擠交易后的調(diào)整，更重要的是海外市場需要再次建立對聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策長期狀態(tài)的穩(wěn)定預(yù)期，并且注意經(jīng)濟(jì)修復(fù)帶來的市場結(jié)構(gòu)影響。由于A股所處的疫情和經(jīng)濟(jì)狀態(tài)不同、貨幣政策非正常化程度不同、資產(chǎn)價(jià)格的前期累計(jì)變化不同，雖然海外市場短期波動(dòng)下可能有所帶動(dòng)，但受到海外市場的整體影響會(huì)偏弱。
章秀奇：美股或?qū)⒊蔀橄掳肽旯墒羞\(yùn)行的潛在風(fēng)險(xiǎn)。一方面，海外經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的力度弱于中國，疫情控制的情況也差于中國，另一方面，美股的估值水平卻處于歷史高位，如果美國大選后，政策導(dǎo)向出現(xiàn)變化，下跌的風(fēng)險(xiǎn)較大，在資本市場開放的大背景下，美股對于A股的影響在逐步加深，這是我們面臨的外部不確定之一。
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